2021，在線教育IPO潮？

　　經(jīng)歷了近8年的發(fā)展，在線教育行業(yè)進(jìn)入成熟期，種種跡象表明，新一波上市潮來(lái)臨。

　　經(jīng)多知網(wǎng)不完全統(tǒng)計(jì)，作業(yè)幫、掌門教育、火花思維、美術(shù)寶均在籌備2021年赴美國(guó)上市，四家均未正面回應(yīng)上市傳聞。

　　這些公司都處在線教育細(xì)分品類賽道，搶占品類第一股一直是商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中的重要策略。然而，當(dāng)下，一方面，中美關(guān)系仍有波動(dòng);另一方面，國(guó)內(nèi)對(duì)教育培訓(xùn)的政策趨嚴(yán)。這給教育企業(yè)的上市帶來(lái)一些不確定因素。

　　在一村資本董事總經(jīng)理劉晶看來(lái)，上市潮不是脈沖式的，是長(zhǎng)期形成的。隨著企業(yè)的基本面改善，一些職業(yè)教育公司、線下素質(zhì)公司、教育信息化公司、教育科技公司符合了A股上市條件，有些甚至已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利;在線教育也到了周期。

　　華夏桃李資本合伙人郭西凡認(rèn)為：“上市是公司到了一定階段出于戰(zhàn)略考慮，是正常且合理的。對(duì)于一些教育企業(yè)來(lái)說(shuō)，是到了階段性的節(jié)點(diǎn)。”

　　“現(xiàn)在大的周期到了，各個(gè)賽道的差異已經(jīng)體現(xiàn)出現(xiàn)來(lái)了，勢(shì)必會(huì)迎來(lái)一個(gè)上市潮流。”某資本合伙人說(shuō)道。

　　如果沒(méi)有政策，2021年會(huì)是一個(gè)上市的好時(shí)機(jī)。今年，政策是否會(huì)給教育企業(yè)上市帶來(lái)一些影響?在靴子未落地之前，上市or不上市，成了教育企業(yè)需要糾結(jié)的話題。

　　01

　　搶占細(xì)分品類第一股

　　從賽道來(lái)看，作業(yè)幫、火花思維、美術(shù)寶、掌門教育所處的細(xì)分賽道均不相同，在各自所處賽道中有很多強(qiáng)勁對(duì)手。

　　(多知網(wǎng)公開(kāi)信息整理制圖)

　　以作業(yè)幫為例，在K12在線大班課賽道，有學(xué)而思網(wǎng)校、猿輔導(dǎo)、跟誰(shuí)學(xué)、網(wǎng)易有道等選手，其中，除了猿輔導(dǎo)，其余三家(或其母公司)均已經(jīng)在美國(guó)上市。

　　從傳播角度來(lái)看，在在線大班課賽道，作業(yè)幫和猿輔導(dǎo)誰(shuí)先上市誰(shuí)就會(huì)占領(lǐng)輿論先機(jī)。

　　同理，火花思維和美術(shù)寶籌備上市也遵循同樣的邏輯。

　　在學(xué)科素質(zhì)教育賽道，火花思維和豌豆思維屬于同類選手，二者雖然產(chǎn)品有所差異，但發(fā)展路線相仿，都是從在線數(shù)學(xué)思維起步，擴(kuò)科到英語(yǔ)、語(yǔ)文。

　　再看在線少兒美術(shù)賽道，美術(shù)寶同賽道選手除了畫啦啦之外，大力教育、猿輔導(dǎo)、作業(yè)幫、掌門教育等大公司都在布局少兒美術(shù)產(chǎn)品。

　　掌門教育雖然已經(jīng)擴(kuò)產(chǎn)品至大班課、小班課、AI互動(dòng)課，但其在線1對(duì)1仍為主營(yíng)業(yè)務(wù)，如果順利上市，則將是“K12在線1對(duì)1第一股”，這意義重大。當(dāng)前，行業(yè)內(nèi)對(duì)于1對(duì)1規(guī)模不經(jīng)濟(jì)的討論依然此起彼伏。

　　郭西凡提到：“各家都想搶占所謂的賽道‘第一股’，因?yàn)橄∪毙裕?lsquo;第一股’往往有較高溢價(jià)和估值。在某些細(xì)分賽道，頭部選手們已經(jīng)甩開(kāi)后面的對(duì)手一定距離，這時(shí)候上市是一個(gè)好時(shí)機(jī)。”

　　搶占細(xì)分賽道第一股，這并不新鮮?；ヂ?lián)網(wǎng)行業(yè)素有搶占第一股的歷史淵源，“第一股”在傳播上更占優(yōu)勢(shì)，但是，并不能說(shuō)明“第一股”占有絕對(duì)有利的地位。

　　有行業(yè)從業(yè)者提到，在線教育大多數(shù)企業(yè)都沒(méi)有盈利，上市后面臨的質(zhì)疑也會(huì)更多，第一個(gè)上市未必是好事。

　　有投資人認(rèn)為，其實(shí)“第一股”更多的是噱頭，與是否得到投資者認(rèn)可并無(wú)直接關(guān)系，最終還是看公司本身的價(jià)值。

　　02

　　VIE結(jié)構(gòu)下，美國(guó)市場(chǎng)是第一選擇

　　為什么上述四家教育企業(yè)都選擇赴美上市?

　　從這四家的融資歷程可以看到，四家背后的投資方絕大部分為美元基金，本身已經(jīng)是VIE(Variable Interest Entity)的架構(gòu)，這就決定了他們?nèi)ッ拦缮鲜惺堑谝贿x擇。

　　中國(guó)法律規(guī)定，外商不能投資互聯(lián)網(wǎng)、新聞傳媒、教育等相關(guān)企業(yè)，所以這些企業(yè)不能去美國(guó)上市。不過(guò)，中國(guó)的很多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)都是美元投資方。后來(lái)，新浪CEO曹國(guó)偉(時(shí)任新浪CFO)設(shè)計(jì)出了VIE的架構(gòu)。

　　VIE，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，即先在開(kāi)曼群島注冊(cè)一家A公司，以此作為美國(guó)上市主體;然后，注冊(cè)一家空殼公司B(通常在香港)，A對(duì)B實(shí)現(xiàn)100%控股;最后，B與國(guó)內(nèi)實(shí)際運(yùn)營(yíng)的C公司(擁有中國(guó)電信牌照的實(shí)體公司)，簽署相關(guān)的股權(quán)、業(yè)務(wù)等控制協(xié)議，實(shí)現(xiàn)A對(duì)C的實(shí)際控制。

　　VIE架構(gòu)，為中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)開(kāi)創(chuàng)了赴美上市的先河。此后，赴美上市公司均采用VIE架構(gòu)。

　　對(duì)于教育行業(yè)來(lái)說(shuō)還更為特殊，新民促法細(xì)則遲遲未落地，K12相關(guān)的教育培訓(xùn)企業(yè)在國(guó)內(nèi)大陸直接上市仍沒(méi)有明確的法律條文，K12企業(yè)只能去美股或者港股上市。

　　美術(shù)寶主業(yè)務(wù)是素質(zhì)教育，有在A股上市的可能性，但需要拆除VIE架構(gòu)，這也是費(fèi)時(shí)費(fèi)力費(fèi)錢的事情。據(jù)知情人士透露：“對(duì)于超過(guò)占比5成以上美元基金的VIE架構(gòu)，拆除成本極高，可能需要幾十億元。”

　　同時(shí)，A股的審核工作愈發(fā)嚴(yán)格，有投資人向多知網(wǎng)透露，A股IPO輔導(dǎo)驗(yàn)收在收緊，證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)了對(duì)各板塊擬IPO企業(yè)的現(xiàn)場(chǎng)檢查。監(jiān)管部門也放出風(fēng)聲：對(duì)“帶病闖關(guān)”將嚴(yán)肅處理;要進(jìn)一步強(qiáng)化中介把關(guān)責(zé)任。

　　這也是今年以來(lái)，有超過(guò)70余家企業(yè)終止IPO的原因?？梢钥吹剑?strong>A股也越來(lái)越注重上市公司質(zhì)量的提升，有盈利能力且發(fā)展健康的企業(yè)才有機(jī)會(huì)。

　　美國(guó)市場(chǎng)對(duì)于公司來(lái)說(shuō)更為開(kāi)放，沒(méi)有盈利要求，但還是要看企業(yè)本身的業(yè)務(wù)，根基穩(wěn)固發(fā)展健康的企業(yè)更受到青睞，比如新東方和好未來(lái)等頭部教育機(jī)構(gòu)，在美股表現(xiàn)良好。也有觀點(diǎn)認(rèn)為，美國(guó)二級(jí)市場(chǎng)偏愛(ài)有互聯(lián)網(wǎng)科技等概念的股票。

　　香港板塊正在趨于完善，近年來(lái)，通過(guò)一系列的改革政策調(diào)整后，港股越來(lái)越包容，去年以來(lái)回到港股的公司越來(lái)越多。

　　在教育行業(yè)，目前，在港股上市的大多是全日制民辦學(xué)校(包含K12和高校)，他們大多是有土地等重資產(chǎn)的企業(yè);還有一些職業(yè)教育企業(yè);也有一些K12教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，如新東方在線、卓越教育、思考樂(lè)、大山教育，除新東方在線之外，都是地域龍頭企業(yè)，以線下業(yè)務(wù)為主。

　　03

　　“在線教育到了上市的節(jié)點(diǎn)”

　　為什么是這幾年?

　　如果按大多數(shù)行業(yè)人士公認(rèn)的2013年是在線教育元年，那么，到現(xiàn)在，很多在線教育公司都已經(jīng)進(jìn)入成熟期。

　　2013年，掌門教育、VIPKID、跟誰(shuí)學(xué)等公司都正式創(chuàng)立;美術(shù)寶成立于2014年，互聯(lián)網(wǎng)教育只是剛剛萌芽，各家正處于積累用戶的階段，商業(yè)模式還尚未成型。

　　到了2016年，各家都在嘗試在線直播課。掌門教育、VIPKID等在線1對(duì)1企業(yè)快速起量。

　　2017年，火花思維、豌豆思維、鯨魚外教培優(yōu)等企業(yè)選擇了在線小班模式。

　　隨著學(xué)而思網(wǎng)校成功探索出在線雙師模式，以題庫(kù)類產(chǎn)品為代表的猿輔導(dǎo)、作業(yè)幫也開(kāi)始加入在線雙師大班課賽道，2018年，大班課們?cè)谕斗畔伦呱弦?guī)模化，正式步入舞臺(tái)中央。

　　8年的發(fā)展歷程，作業(yè)幫、掌門教育、美術(shù)寶等都在牌桌上，且處于較為有利的位置。

　　“周期到了”，這是多位投資人給出的一致結(jié)論。

　　股權(quán)投資一般為3+2、5+2甚至7+2或更長(zhǎng)期限，在線教育行業(yè)正好發(fā)展到第8年，對(duì)于一個(gè)投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)已經(jīng)算是較長(zhǎng)的一個(gè)周期。

　　不過(guò)，對(duì)于教育行業(yè)來(lái)說(shuō)，“慢”是關(guān)鍵詞，7年，對(duì)于在線教育來(lái)說(shuō)，才剛剛開(kāi)始，未來(lái)還有更大的發(fā)展空間。

　　從背后的投資方可以看到，紅杉資本中國(guó)、GGV紀(jì)源資本、北極光創(chuàng)投、Tiger Global、軟銀愿景基金、IDG資本、摯信資本等國(guó)內(nèi)外頂級(jí)投資方均已入局。甚至包括阿里巴巴、騰訊、百度、快手在內(nèi)的國(guó)內(nèi)大型企業(yè)作為戰(zhàn)略投資方也在其中。

　　一個(gè)現(xiàn)實(shí)是，這些教育企業(yè)在一級(jí)市場(chǎng)已經(jīng)難以找到更好的投資方，能去二級(jí)市場(chǎng)會(huì)是一個(gè)好的選擇，上市會(huì)為其進(jìn)一步的發(fā)展提供充足的彈藥。有更多的資金，可以吸引更多的人才，從而才能在下一輪的競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

　　在一位投資人看來(lái)，“相比一級(jí)市場(chǎng)，二級(jí)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)更多一些。”

　　“上市有利有弊，成為公眾公司之后，公司需要披露的信息會(huì)更多，不能隨意‘燒錢’了，也不能隨意擴(kuò)張和轉(zhuǎn)型。因此，每一個(gè)公司都需要想清楚為什么要去上市。”劉晶說(shuō)道。

　　04

　　“靴子不落地，上市不明朗”

　　如果不出意外，對(duì)于在線教育來(lái)說(shuō)，今年是沖擊上市的大好年份。

　　不過(guò)，政策成為了最大的變數(shù)。

　　3月26日，美股開(kāi)市之后，多支中概股同時(shí)暴跌且大部分跌幅均超過(guò)10%，收盤有一定回漲，但股價(jià)依然低迷。

　　實(shí)際上，最近教育股受到了三重信息的疊加影響：

　　第一，國(guó)內(nèi)政策傳聞四起，義務(wù)教育階段的學(xué)科補(bǔ)習(xí)會(huì)趨緊，這是大方向。

　　兩會(huì)后，最直接的變化是，央視停播了在線教育的廣告。人民日?qǐng)?bào)、新華社等媒體發(fā)表了對(duì)校外培訓(xùn)的評(píng)論。

　　第二，3月24日，據(jù)路透社報(bào)道，美國(guó)方面正出臺(tái)針對(duì)中國(guó)公司退市的法律。根據(jù)最新規(guī)定，三年后無(wú)法滿足美國(guó)“外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法”的中國(guó)公司將被紐約股市下架。受此影響，當(dāng)晚中概股普跌，教育中概股同樣受到影響。

　　第三，美國(guó)對(duì)沖基金經(jīng)理Bill Hwang管理的家族投資基金Archegos Capital爆倉(cāng)，其重倉(cāng)股包括跟誰(shuí)學(xué)、騰訊音樂(lè)、百度等，目前一系列的連鎖反應(yīng)仍在持續(xù)。

　　在多位投資人看來(lái)，對(duì)于教育行業(yè)來(lái)說(shuō)，受影響最大的還是國(guó)內(nèi)對(duì)校外培訓(xùn)的政策。

　　“北京6歲以下學(xué)科類培訓(xùn)將暫停?”“雙減”“0-6歲在線教育產(chǎn)品將被禁止?”等傳聞引發(fā)所有線上線下教育企業(yè)擔(dān)憂。當(dāng)前，傳聞未被證實(shí)，政策尚未落地。但是，創(chuàng)始人和投資人的信心受到?jīng)_擊。

　　從目前政策的走向來(lái)看，K12將會(huì)被嚴(yán)格監(jiān)管，素質(zhì)教育尚有發(fā)展空間。上述四家除美術(shù)寶之外，均跟K12學(xué)科培訓(xùn)相關(guān)。

　　如果政策對(duì)K12的發(fā)展有所限制，那么企業(yè)上市后可能股價(jià)會(huì)表現(xiàn)不佳。

　　可以看到，各家K12相關(guān)企業(yè)也都在大力拓展素質(zhì)教育的項(xiàng)目，競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越橫向化：掌門教育拓展了AI美術(shù)課，作業(yè)幫和火花思維均拓展了少兒編程，作業(yè)幫計(jì)劃成立小鹿素養(yǎng)課獨(dú)立品牌，包括編程、寫字、美術(shù)等課程品類，書法、音樂(lè)、詩(shī)詞等素養(yǎng)課程也都在籌備中。

　　有投資人告訴多知網(wǎng)：“對(duì)于教育企業(yè)來(lái)說(shuō)，靴子不落地，上市進(jìn)程就很難繼續(xù)推進(jìn)。”

　　現(xiàn)在的教育行業(yè)仍在動(dòng)態(tài)變化之中，各家都在觀望。